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险资举牌图谱

本文来源于《财经》杂志 2016-12-13 13:54:00 我要评论(0
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近年来偏重理财功能的寿险、万能险等产品热销,其资金成本较高,资产端风险偏好提升。部分险资激进的资本操作手法,颠覆了外界对险资稳健投资的保守印象

《财经》研究员 杨秀红 本刊记者 龚奕洁/文 袁满/编辑

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被视为稳定资本市场重要基石的保险资金,正在面临一场规模空前的审视。近日,证监会主席刘士余的公开怒斥和保监会对多路险资的进驻调查,令市场对险资质疑声起。其中表现较为活跃的七路保险资金,引发了新华社等官方媒体的特别关注。

12月7日,保监会对在资本市场上表现相对激进的两大险资——前海人寿和恒大人寿展开进驻调查。此前不久,保监会下发监管函,对整改不到位的前海人寿采取停止开展万能险新业务的监管措施。

12月9日,保监会决定暂停恒大人寿委托股票投资业务并责令公司整改。

“昨日,保监会的一队人马表情严肃地进驻恒大人寿深圳分公司,并与董事会召开了临时会议。”12月8日,一位保险业资深人士对《财经》记者透露。该人士所指的深圳分公司即是恒大人寿位于深圳罗湖区的办公地点。据悉,该分公司为恒大人寿精算、风控等核心部门办公场所。

保监会12月初在官网发文称,对其他在万能险经营中存在类似问题的公司,保监会正密切关注其整改进展,视情况采取进一步的监管举措。

至此,一场因险资频繁举牌及收购而引发的监管风暴正式拉开序幕。

2016年以来,险资举牌之风日盛,举牌背后的杠杆收购,也令资本市场上一些股权分散的上市公司战战兢兢。其典型案例有万科股权之争、南玻A(000012.SZ)管理层集体出走等。

历经多年发展,险资的力量已不容小觑。根据保监会数据,截至2016年10月底,国内险资保费规模为14.8万亿元。我国已成为仅次于美、日的世界第三大保险市场,并有望在2016年底超越日本成为第二大市场。

目前,国内保险资金在股票和基金上的投资规模已超万亿元。部分险资激进的资本操作手法颠覆了外界对险资稳健投资的保守印象,前海人寿的收购和恒大的短炒已引起监管层高度关注。

多位权威人士对《财经》记者表示,险资举牌是出于资产配置的需求,但近年来偏重理财功能的寿险、万能险等产品热销,这些产品因资金成本较高,给资产端的投资带来了一定压力,并推动险资资产端风险偏好提升。部分保险公司通过对短年期时点不收取退保费、高预计利率等设置,实质上将万能险变成了一种短期理财产品,资产负债错配给公司经营带来极大的风险隐患。

《财经》统计发现,此次被保监会调查的前海人寿和恒大人寿,万能险占所有保费比重均在80%以上,且这两家公司万能险产品的平均年化结算利率高居七大险资前列,均在5.5%以上。这为保监会选取上述两家公司展开进驻调查提供了注脚。

“如果说刘士余担心的是保险资金带来的市场风险,那高层更为关注的则是险资对优秀企业的侵蚀,并由此给实体经济带来的恶劣影响。”一位券商人士对《财经》记者表示。

对于入市资金来路问题的追查仍是难题。有专家建议,监管层可不断强化对保险公司资产负债匹配的精细化监管,对期限错配、成本收益错配情形较为突出或偿付能力监测重点关注的保险公司,应加强资产配置压力测试。

万亿险资入市

2016年在资本市场不断掀起举牌潮的险资,近日被推上风口浪尖。其中七大保险系举牌最为活跃,分别为恒大系、宝能系、安邦系、生命系、阳光保险系、国华人寿系和华夏人寿系。

截至2016年6月底,保险公司总投资资产12.56万亿元,其中持有股票和证券投资基金共1.70万亿元。

过去十年间,保险资金对权益类产品的投资比例大幅上升,而配置银行存款和债券的比例大幅下降。2005年末的保险资产配置中,银行存款占比31%,债券占比61.3%,股权和证券投资基金占比仅7.61%。至2015年末,险资配置中,银行存款占比减少至21.8%,债券占比减少至33.39%,股权和证券投资基金占比则增加至15.18%,另类投资占比更是高达23.3%。

与海外市场险资配置状况对比,国内保险资金对股票和基金等高风险资产的配置比例偏高。清华大学经管学院助理教授邓颖璐的研究结果显示,截至2016年6月底,保险公司持有股票和证券投资基金占总资产的比例为13.50%。参考成熟市场险企的股票资产配置情况,2014年美国寿险(一般账户)、日本寿险和台湾寿险股票资产的配置比例分别为2.3%、6.7%和7.5%,均低于国内;另一方面,美国和日本对债券的配置比例分别为82.4%、68.3%,而国内保险2014年该比例仅为46.9%,远低于美国和日本。

国内保险公司对权益类资产的高配置蕴含了高风险。邓颖璐认为,相对而言,权益类资产价格波动风险较大,对于持续经营为目的的保险公司而言并非最佳资产类别。海外成熟保险公司主要配置资产为债券资产。

针对保险资金在权益类投资上的投资比例,监管机构在过去十年不断改进。2014年,保监会建立了大类资产比例监管新体系,将投资权益类资产的账面余额占保险公司上季末总资产的比例放宽至30%。2015年7月股灾期间,保监会又将这一条件放宽,允许符合条件的保险公司进一步增持蓝筹股票,增持后权益类资产余额不高于上季度末总资产的40%。

保险资金规模攀升和政策的鼓励,推动保险资金更为积极入市,险资举牌也频频发生。

数据显示,自2014年初至今,A股共发生262次举牌,涉及150家上市公司,举牌方耗资近3000亿元。在各路举牌方中,保险机构、私募基金、PE成为主要力量。其中,保险机构举牌48家,占比三分之一,耗资超过1700亿元。

业内多位专家分析了险资频繁举牌的一大动因,即在“偿二代”标准下,长期股权投资消耗的监管资本远低于普通股票持仓。如果持有上市公司股份超过20%(或5%并获得董事会席位)则保险公司可获得额外优势:一是按照权益法记账,将上市公司净利润确认为保险的投资收益,账面投资回报率大幅提升;二是进入董事会可影响上市公司的分红/转增计划;三是可以降低偿付能力资本要求。

数据显示,险资已成为市场上重要的机构投资力量,如果其对权益类资产的投资比例上升到30%,按照2016年6月底的保费规模计算,保险资金在权益类资产上的投资金额将达到3.8万亿元,这意味着,其投资额可能在现有基础上翻倍。伴随着保险资金规模的进一步扩大,这一投资规模也将被放大。

前海、恒大模式

此次保监会进驻调查的两家保险公司,因它们在资本市场上不同寻常的操作手法而被诟病,恒大人寿“快进快出”的短炒模式和前海人寿的强势收购,均给市场带来震动。

多位业界人士提醒,从全球来看,险资举牌上市公司,具有资产配置的合理性。11月26日,清华大学国家金融研究院与中国财富管理50人论坛联合发布的《规范杠杆收购,促进经济结构调整》(下称“《报告》”)显示,总体而言,被险资举牌的上市公司往往具有以下特点:以蓝筹股为主,是各个行业的优质公司,这些公司通常业绩优良、基本面扎实,相对估值水平不高,具有长期价值;多数分布在银行、房地产、商贸零售、制造业、电力等行业,集中度较高;部分行业的目标公司可以与保险公司的主业产生协同效应,如拓宽客户渠道、实现产品交叉销售、扩大客户群体等。

但是与上述报告中所统计的险资举牌的共性特点不同,前海、恒大的模式颇显另类。

《财经》研究员对两家公司买入股票的特征梳理后发现,这两家公司的投资存在某些相似之处,比如其所投资的行业均比较分散,对各个行业的投资呈现“蜻蜓点水”的特点,且其投资的公司除少数几家行业龙头企业,大多股本较小、股权分散、业绩表现一般。有证券业人士分析认为,宝能系和恒大系此举有“囤壳”嫌疑。

对此,一家举牌险企的内部人士回应《财经》称,公司本身并不缺乏融资平台,无意通过巨额资金收购,通过买壳而获取新的融资平台。

被市场关注的七大险资系中,另外五家的投资风格相对收敛:安邦系和生命系举牌偏好地产、银行;阳光系举牌偏向食品饮料和医药股;国华人寿举牌偏向地产、商贸和化工股;华夏人寿系则偏向银行、非银金融、食品饮料等领域。不过安邦此前在入股民生银行(600016.SH)的过程中,亦曾引发市场的高度关注。

对于前海人寿与恒大人寿在投资上的相似之处,一位业内资深人士告诉《财经》记者,恒大人寿的操盘手部分来自于前海人寿,深圳等地投资公司之间互相挖墙脚司空见惯。

公开资料显示,当前恒大人寿的投资总监兼投资管理中心总经理陆海,转战恒大前曾在前海人寿资管中心担任副总经理之职。在此之前,陆曾历任中金公司资产管理部投资经理、安信证券投资部总经理等职。

这两家公司的投资模式,也成为监管层关注的重点目标。

前海人寿及其所属的宝能系频繁对上市公司举牌,其与地产公司万科的股权之争即是典型案例。2016年下半年,前海人寿入驻南玻A,引发公司管理层集体离职,也令业界开始重新审视险资的举牌行为。

与万科遭遇相似,近期A股市场另一白马股格力电器(000651.SZ)也被宝能系投资,前海人寿持股逼近5%举牌线。外界关注,格力电器会否重蹈此前万科的覆辙。

在刘士余重磅发声后,前海人寿于12月4日紧急回复深交所问询函,其表示,截至12月2日,公司持有格力电器股份未达到或超过5%。至于进一步的增减持计划,前海人寿表示将根据市场整体情况、结合格力电器业务发展综合考虑。12月9日,前海人寿进一步公告称,未来将逐步择机退出格力电器。

另据《财经》记者统计,截至2016年三季度末,宝能系通过旗下两大投资平台前海人寿和钜盛华驻扎在40家上市公司的前十大流通股东中,并对万科A(000002.SZ)在内的7家公司实现举牌。

在前海人寿大举收购的同时,恒大系的举动也引发资本市场关注。恒大系所到之处,相关股票呈现凌厉走势,其“快进快出”的投资风格颠覆了险资低调保守的形象。

据《财经》记者统计,2015年底尚在A股市场相对低调的恒大系,2016年以来至少进入35家上市公司的前十大流通股东名单,且其短炒路径明显。

在2015年四季度末,近3000家A股上市公司的前十大流通股东名单中,没有一家恒大系的身影。至2016年一季度末,恒大系仅进驻到7家上市公司中。

转折发生在二季度,当季恒大进驻到23家上市公司的股东名单中,这也是其全年买进上市公司股票数量最多的时点。但到2016年三季度末,恒大系已从前述20家上市公司股东名单中消失。与减持同步,恒大系在2016年三季度还成为另外12家上市公司的新晋大股东。其短炒路径由此可窥一斑。

恒大集团内部人士对此则持有异议,其对《财经》记者表示,恒大人寿2016年买入了100多只股票,其中大部分为蓝筹股。不过,在公开资料中,恒大人寿尚未出现在当前大盘蓝筹股前十大流通股东中,也未见其举牌蓝筹股的公告。

恒大系的短炒行为引发市场质疑和监管关注。针对恒大人寿在股票投资中的“快进快出”行为,保监会约谈了恒大人寿主要负责人,明确表态不支持保险资金短期大量频繁炒作股票。而恒大人寿有关人员表示,将切实落实监管要求,着力杜绝类似行为发生。

最典型的案例来自恒大对梅雁吉祥(600868.SH)的操作。某证券公司高管对《财经》表示,梅雁吉祥是没有任何投资价值的空壳,这么高风险的投资品种,险资举牌做第一大股东,这是从业者没有职业道德的表现,完全把保险公司当成达到自己目的、冒巨大风险追求超额利润的通道。

华南某公募基金负责人对《财经》记者表示,与这些险资的举牌不同,该公司也参与到上市公司的举牌潮中,但公司大多是在去年跌停板举牌的,公司也举牌一些有问题的上市公司,但其目的是为了实现产业转型升级。他表示,监管层鼓励的是安邦系的举牌模式,可以做上市公司的长期股权投资者,而非宝能系和恒大系的模式。

一位证券界资深人士对《财经》建议,从稳定市场的角度考虑,应该限制险资的投资,只能买蓝筹股,不能参与小盘股的举牌等。

幕后推手万能险?

支撑险资举牌的资金来自哪里?《财经》记者统计发现,险企一系列准举牌背后的资金多来自于万能险。

部分保险公司不顾风险利用高结算利率扩大保费规模。根据《财经》记者统计,在七大险资中,按照11月结算利率计算,以宝能系最为激进,其万能险的平均年结算利率高达5.75%;其次为恒大人寿,公司旗下64款万能险的年化结算利率均值为5.5%,部分产品年化结算利率甚至高达8%。生命人寿位列第三,其相关数据为5.07%。

激进投资背后,部分公司账面亏损不断扩大。如今年三季度,恒大人寿亏损9.65亿元,亏损幅度仅小于富德生命人寿的21.5亿元,亏损金额位居行业第二位。今年前三季度恒大人寿累计亏损11.93亿元。

自2000年引入国内以来,万能险呈快速增长态势,市场占比不断提升,目前,国内几乎所有寿险公司都开办了这一险种。前述《报告》显示,目前,万能险保费收入占整个人身险份额约35%左右,在美国、日本等发达国家,这一比例约为40%。

万能险因灵活性等多重优点,受到部分中小寿险公司青睐,一些公司甚至力图借此实现“弯道超车”。

一些公司在万能险上的经营策略,给其带来了风险隐患。如部分中小公司试图集中发展中短期存续产品,通过高结算利率吸引客户,迅速扩大保费规模;还有一些公司采取“资产驱动负债”的战略,通过高收益保险产品获得大量现金流,做大资产端,运用保险杠杆博取收益。为了实现盈利,这些公司常常以相对激进的权益类投资和另类投资为主,甚至通过万能险“短钱长投”,使资产错配问题凸显。

一位证券界资深人士表示,如果有的险资唯利是图,把长期资金用作短期用途,把资金不是做成向投资者负责的回报,而是拿去做二级市场的风险投资,就违背了险资的基本原则,在市场上也起到了一个很坏的作用。

万能险的另一风险则体现在,该险种在部分保险公司中占比极高。按照保监会的统计方法,如果用“保护投资款新增交费”来近似替代万能险的销售额,2016年1月-10月,万能险销售最多的两家公司是安邦人寿和华夏人寿,销售额分别为2068.6亿元和1269.9亿元,华夏人寿、前海人寿、安邦人寿万能险占所有保费收入的比例分别为76.3%、80.2%和67.4%,恒大人寿该比例为91%,同期中国人寿和平安人寿的万能险的销售占比仅为25%左右。

监管层也意识到了万能险的潜在风险,2016年以来,为规范万能险业务发展,落实“保险姓保”的政策理念,保监会密集出台了业内俗称的“22号文”和“76号文”,对中短存续期业务超标的两家公司下发监管函,采取了停止银保渠道趸交业务的监管措施;累计对27家中短存续期业务规模大、占比高的公司下发了风险提示函,要求公司严格控制中短存续期业务规模;针对互联网保险领域万能险产品存在的销售误导、结算利率恶性竞争等问题,保监会先后叫停了前海人寿、恒大人寿等6家公司的互联网渠道保险业务。

所谓万能险,是包含投资和保障两大功能的人身险产品,投保人将保费交到保险公司后会分别进入两个账户,一部分进入风险保障账户用于保障,另一部分进入投资账户用于投资。其中保障额度和投资额度的设置主动权在投保人手中,可根据不同时期的需求进行调节,投资账户的资金由保险公司代为投资,投资利益上不封顶,下设最低保障利率。

波士顿咨询公司董事总经理何大勇向《财经》记者表示,在相当长的一段时间,万能险还会有很大的需求,保险公司也会参与财富管理。保险公司应加强保障型产品,这是本源,主要是防止很多东西变成单纯的理财产品。

引导规范投资

险资对权益类资产的配置有其必然性。一位深度参与其中的保险界资深人士对《财经》记者表示,保险系买入A股是出于资产配置的需求。在其看来,部分上市公司管理层治理不善,险资举牌甚至进驻管理层,客观上也有助于这些上市公司更好地完善公司治理。

目前,市场争议较大的是,刘士余在讲话中指出的部分资产管理人“用来路不当的钱从事杠杆收购”。究竟哪些杠杆收购属于“来路不当”,《财经》记者接触的多位接近监管和市场的权威人士看法不尽一致,他们提醒,这还需待监管层详查后才有定论,因为对资金违规的界定,涉及多个监管部门和多部法规,并不能简单地一刀切。

多位证券权威人士向《财经》记者表示,对于举牌资金来源是否违规的界定并不容易。新华社在文章中也提及,刘士余愤怒的背后,其实更体现出资本市场监管的无奈与无力。

一个重要原因是,保险公司主要接受保监会监管,在保险资金运用上,则根据不同投资标的,而涉及央行、证监会、银监会以及发改委、商务部等多个部门的监管,其中有一些监管权责有交叉,同时又有一些模糊地带甚至监管空白,加上种类繁多的各种资管计划,完整核查并不是一件容易的事。

一位证券界资深人士分析,“中央决策层担心的是,这些野蛮人可能会破坏中国制造业,比如格力。”

格力电器董事长董明珠12月3日表示,投资者应该通过实体经济的发展获益,不希望举牌方成为中国制造的破坏者,否则他们将是“罪人”。

邓颖璐表示,从保险业发生的风险案件看,许多问题都是风险管理不完善或不落实造成。从整体上大幅提高保险公司的风险管理水平成为保险公司治理监管的重要目标。

还有专家建议,监管机构需要打破行业藩篱,建立统一的金融监管机构或有效的联席监管协调运作机制,以消除监管盲区。

吴晓灵则在前述《报告》中指出,应加强保险公司资产负债匹配监管和偿付能力管理。其建议,要不断强化对保险公司资产负债匹配的精细化监管,积极探索按照保险资金不同的负债属性,从根本上实现资产负债精细化监管,例如考虑将万能险与分红险等账户分开管理,促进保险资金更好服务主业发展。对期限错配、成本收益错配情形较为突出或偿付能力监测重点关注的保险公司,应加强资产配置压力测试,同时加强动态偿付能力测试的要求,即在基本情景和各种不利情景下,对未来一段时间内的偿付能力状况进行预测和评价,从而及时地监控风险评价,做到对风险早发现、早处置。

本刊记者陆玲、秦嘉敏对此文亦有贡献

 

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