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哥大论坛纵论中国资本市场:全球第二大,潜力待释放

本文来源于《财经》杂志 2021-04-08 19:23:59
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在深度、流动性、质量、金融产品的丰富程度还是多元化等方面,中国资本市场都还有很多欠缺,有长足的空间和机会去提高

文|《财经》特派记者 金焱 发自华盛顿  编辑|苏琦

北京时间4月8日,2021哥伦比亚大学中国商业论坛回顾了中国资本市场三十年波澜壮阔的发展。在一批勇于开拓的改革者的探路下,中国资本市场从无到有、从小到大,从十几家公司增长到现在的4100多家公司,从上世纪90年代早期5亿美金的市场变成现在150亿的规模,一跃成为全球第二大资本市场。

尽管中国资本市场30年的发展很快,但并没有充分释放出资本市场的潜力。无论是在深度、流动性、质量、金融产品的丰富程度还是多元化等方面都还有很多欠缺,有长足的空间和机会去提高。

中国资本市场初期技术层面的障碍很多,中国证券市场研究设计中心的总干事、《财经》杂志总编辑王波明指出,1990年最大的障碍是意识形态领域的障碍,回头看,资本市场的建立帮助中国企业改革迈出了重要的一步,把上世纪90年代占90%多的公有经济转向多元化的主体。但是今天,中国金融体系仍是“瘸腿”的金融体系,资本市场规模虽大,但“银行长、资本市场短”——每年IPO筹资同银行的比例相比还差很多,70%还是银行在为经济输血。直接和间接融资之间的不平衡。

中国迄今为止仍是一个缺少长期资本的经济,如果把中国看成一个公司来讲,仍然是负债高,股本金少的规模。

前高盛集团合伙人兼大中华区的主席、春华资本集团创始人兼董事长胡祖六指出,银行长、资本市场短,直接融资和间接融资是过去的延续,未能充分释放资本市场的潜力,最重要的因素就是一定要放松管制,更加尊重市场,尊重国际资本市场几百年通过积累、摸索甚至是通过各种痛苦的经历总结出的一套游戏规则。中国可以参照、借用这个在不断试错的过程中总结出来的游戏规则,稍微放开一点,让市场更有活力。如果向这个方向发展,十年二十年后,中国的资本市场不仅会在规模、数量,在质量方面跟美国可以并驾齐驱,甚至非常可能超越美国。

这两年资本市场出了各种乱象,于是用个大一统的银行系统来监管的呼声又高了起来。胡祖六说,从资本市场角度来讲,到目前为止中国资本市场的管理机制仍然没有彻底脱离以前用计划的方式来管的窠臼。从更宏观角度讲,中国整个管理机制上还是有相当多的限制,这个限制最大的是体现在谁能上市谁不能上市,虽然近年来开始大规模向注册制推动,但还未达到真正的注册制,需要时间才能达到充分放开。这与中国整个公共治理机制有关,若马上把这块放开,别的地方没有放开的话会出现很多问题,出了问题各政府部门都很紧张,只能慢一点,控制时间和节奏等,在世界上比较成熟的资本市场也是经过了几百年的时间形成的,他们是自下而上的,中国基本上是自上而下的方式,用顶层设计的方式。

在需要时间的同时,胡祖六指出还要提高人们的认知,比如要修改《证券法》,《证券法》开宗明义第一条证券监管部门的唯一责任就是做警察,抓证券市场里违法违规的坏人,而非控制整个证券市场的涨落,他们没有权利也没有能力考虑这个事情 。

摩根斯坦利亚太区联合首席执行官、兼中国区首席执行官孙玮指出,在国际上,美国有20%来自银行融资,80%来资本市场融资。2020年中国债券加上股票已占到53%,银行融资占到47%,依然比较高。欧洲是35%的银行融资,介于中美之间。

在孙玮看来,银行融资为主导的融资体制虽有历史延续的问题,它也是中国经济发展模式的结果。中国经济的增长最开始以出口为主导,然后以投资为主导,现在开始拉动需求、消费,虽然说消费现在是增长的驱动力,但基础设施的融资,换句话说,以投资为主导的经济模式在现在阶段仍然是占核心地位。

对全球一些担心中国信贷泡沫问题的声音,孙玮说,银行融资占到中国信用的75%、76%,人们担心这个泡沫有一天会破裂,但基础设施的融资是由17家银行提供的,中国大大小小有4000多家银行,银行尤其是大银行占整个银行信贷体系的70%,不仅如此,这些银行的ROE也非常健康。中国基础设施投资融资也有一些好处,比如资源的重置,对私营经济的补贴方面非常有效率,既使是今天也是如此,它提供了非常经济的基础设施的发展,同时也让人们提升了生活的质量,不仅是对于生产性企业,对于服务性企业都有好处。

以高铁为例,政府非常高效的推动资本市场的标榜和服务,高铁使人们在一个城市生活,在另外一个城市工作变得可行,出行旅游更加方便,这样也能帮助刺激消费,所以中国想要追赶美国的话并不需要很着急,或者说,美国模式是否适合中国也是个问号。

中国投资有限责任公司原董事长兼首席投资官、对外经贸大学法学院教授高西庆指出,中国过去用精英主义的方式,这个方式在国与国竞争中有益处,但存在问题,需要时间来进一步考虑。摸着石头过河的阶段已经走了很长时间,需要理性的考虑,中国模式向往哪个方向走?最终会引发什么样的结果?动员全国的力量搞基建引发了精英主义和平民主义之间的争议,那么整个国家的治理,对于整个经济体系的运转用什么方式解决更好一些?

从社会学角度来讲,高西庆说,人群对风险业务承担的能力中国人好像要稍微高于欧美人。在全世界的赌场中,中国人在各个赌场里所占的比例都大大的高于当地中国人在整个人口中的比例,中国人不太愿意冒自然的险,而是愿意冒发财的险,这是很普遍的现象。所以中国资本市场似乎散户多于机构投资人,这点没什么奇怪。中国的机构投资人比较少,这是公共汽车理论,因为中国现在的机制到今天为止都比较严,拿一个证券公司或者基金管理公司的牌照是大的不得了的事,要花很多钱和很长的时间,已经在公共汽车上面的这些人没有足够的激励机制让其更努力的工作,而公共汽车下面很多能干的人也挤不上去,这使中国资本市场没有办法发展得更为平衡,这需要时间。

对机构投资人散户化的现象,高西庆表示,过去30年中国发展机构投资者是一个过程,现在基金已比原来发展了很多,就是因为越来越多普通老百姓认识到自己一方面希望获得国家经济、资本市场的发展收益,另一方面也充分意识到自己没有能力跑到前面跟那些人竞争。中国过去搞超常规发展机构投资人就是想拔苗助长,它起到了一定作用,但还不够,它与整体公共治理机制部门管理能力是否有信心有关。中国的机构投资人的行为模式有点像散户是非常理性的选择,机构投资人散户化就是短期的投机,因为形势很难预测,要做长期投资不知道明天又出什么新的政策,把什么东西又堵住了,所以只能是短期的行为,它跟公共治理机制相关。

展望未来十年,中国资本市场突破的空间,孙玮说,资本市场最令人兴奋的一点就是资本市场开放的速度、对国际投资者的开放程度,中国资本市场已经逐渐开放,虽然速度有点慢,从2014年开始有沪港通;2015年在中国和香港的资产管理公司可以互认,这样的机制能够让香港的这些公司能够到中国销售一定的产品,中国也可以向香港销售;2016年深圳和香港连通了,2019年实现了和伦敦的连通,这些令人兴奋但还不够,因为资本市场有方方面面的问题,比如缺乏机构投资人,解决这个问题一个非常有效的方式就是引进更多的投资者,不仅仅证券基金,同时也包括保险公司,像养老基金,其实这样的引入已经在发生了。

去年有好几项政策到位了,像摩根斯坦利、高盛、UBS这样的机构可以拥有百分之百的证券合资公司的股权,而且保险业也在开放,外资公司对自己的业务有完全的掌控非常重要,这样他们可以在中国通过拿到更多的执照进行全执照的营业,有更多外资的加入毫无疑问能够帮助中国有更多机构投资者的参与。IMSCI是另一个方面,最早大家都认为没有什么影响,或者没有大家所预想的那么有影响力,最开始只有5%,在2019年年底就已经占到了20%,长期而言希望IMSCI可以增长到100%。这点非常重要,它能够鼓励外资更多的来进入到之前投资不足的资产领域。

胡祖六同意中国资本市场要更加开放才能变成更好的成熟市场,但在他看来,未来十年资本市场的很多改革大有可为,股票发行制度的改革已经呼吁了很多年了,至今还没有落地,已经不能再拖了;基础证券的发行应该更加市场化,能够真正便利于企业也能够便利于投资人和专业机构,不要设置各种不合理的藩篱和障碍,这样才能够便于资本市场在直接融资中对中国的企业、产业的发展、中国经济转型扮演更重大的角色。

胡祖六指出,未来十年是中国在衍生工具的发展,现在中国还停留在基础证券、普通股票、债券,而一个成熟化的市场肯定不只是现金的交易,未来是股票的衍生工具、债券的衍生工具、外汇、商品的期货,这点也与中国在国际金融市场上应有的地位是极不相称的,也不利于企业、金融机构和投资人更加有效的管理风险。

在并购方面,胡祖六希望中国有一个并购条例,帮助中国的企业去重组,消化过剩的产能,进行债务重组加快并购。美国不仅是股票市场大债券市场大,并购也是全球第一的,中国是非常需要上市公司间的重组并购,但现在还是发展的不好。

未来十年、2028年左右,根据胡祖六的模型,中国的GDP总值能够超越美国,如果说资本市场能够保持跟GDP同步的发展速度,而且市场的市值占GDP的比重能够达到美国今天的比率,十年之后中国的资本市场也应当超过美国,所以希望今天的监管者、决策者就像30年前朱总理一样有战略眼光、有定力,能够抓住中国资本市场发展的黄金窗口,使中国资本市场成为全球最大、最有深度、最高质量的资本市场。

高西庆认为,中国市场在数字层面上超过美国市场是大概率的事件,很容易,但市场质量相差很远。他注意到两个方面,一个是刘鹤副总理提到的很多跟资本市场有关的说法,另外一个是新任的易会满主席所提的最重要的三点就是要法治化、市场化、国际化,这三点是提供质量最重要的保证,法治化和有法是两个不同的概念,中国虽然起步晚,但有一大堆各种各样的法规,比很多资本市场国家的法规还要多还要复杂,这个是法制而不是法治。

坚持市场化,刘鹤副总理讲说不干预,那就是市场化的原则,让市场来决定,因为市场太大了,要允许市场运作,允许市场自己把自己走到底再转回来,而不是走着走着觉得太高了要往下压,觉得太低了要往上鼓,这个是要出问题的,这两点都做得不错。

谈到国际化,高西庆认为它取决于全世界的环境,现在中国监管部门有国际化的意愿,整个金融市场也有这个意愿,但国际环境不一定真的允许,涉及很多因素。但是如果中国坚持的原则的话,情况会越来越好,如果从这个角度来看,从机构投资人角度来说会更加成熟,因为市场有了法治、市场原则就更可预测了,机构投资者就不会去做散户的行为了。散户投资者知识层面越来越高,对市场的认识会越来越清楚,散户还是机构投资人都会越来越成熟,十年以后中国市场一定会比今天好很多,质量上提高很多,数量上毫无疑问的会增长,但希望重质而不是更重量。

(编辑:袁鑫笛)
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